Le capital-risque n’est probablement pas mort – TechCrunch

Les capital-risqueurs discutent cette semaine d’un article récent de The Information intitulé “La fin du capital-risque tel que nous le connaissons. ” Comme pour presque tout ce que vous lisez, l’article en question est un peu plus nuancé que son titre. Son auteur, Sam Lessin, fait de très bons points. Mais je ne suis pas entièrement d’accord avec ses conclusions et je veux expliquer pourquoi.

Ce sera amusant et, parce que c’est vendredi, à la fois détendu et cordial. (Pour le plaisir, voici un podcast de longue haleine J’ai participé avec Lessin l’année dernière.)

Une explosion capitale

Lessin note que les investisseurs en capital-risque ont autrefois fait des paris risqués sur des entreprises qui ont souvent dépéri. Un risque d’investissement supérieur à la moyenne signifiait que les rendements des paris gagnants devaient être très lucratifs, sinon le modèle de risque aurait échoué.

Ainsi, les capital-risqueurs ont vendu cher leur capital aux fondateurs. Les prix que les investisseurs en capital-risque ont historiquement payés pour les capitaux de démarrage dans les entreprises technologiques à forte croissance font que les IPO apparaissent de minimis; ce sont les VCs qui se font des bandits quand une entreprise technologique flotte, pas les banquiers. L’équipe de Wall Street vient de faire un dernier tour à la soucoupe à lait.

Au fil du temps, cependant, les choses ont changé. Les fondateurs pourraient s’appuyer sur AWS au lieu d’avoir à dépenser des capitaux propres en racks de serveurs et en colocation. Le processus de création d’un logiciel et de sa commercialisation est devenu mieux compris par un plus grand nombre de personnes.

De plus, les frais récurrents ont dépassé la méthode traditionnelle de vente de logiciels à un prix unique. Cela a rendu les revenus des sociétés de logiciels moins similaires à ceux des sociétés de jeux vidéo, entraînés par des sorties épisodiques et dépendant de la réception par le marché de la prochaine version d’un produit particulier.

Au fur et à mesure que le SaaS a pris le relais, les revenus logiciels ont conservé leur profil de marge brute lucratif, mais sont devenus à la fois plus durables et plus fiables. Ils se sont améliorés. Et plus facile à prévoir pour démarrer.

Ainsi, les prix ont augmenté pour les éditeurs de logiciels, publics et privés.

Un autre résultat de la révolution dans la construction et la distribution de logiciels – langages de programmation de haut niveau, smartphones, magasins d’applications, SaaS et, aujourd’hui, tarification à la demande couplée à la livraison d’API – était que plus d’argent pouvait s’accumuler dans les entreprises occupées à écrire du code. Un risque plus faible signifiait que d’autres formes de capital trouvaient l’investissement de démarrage – un stade très avancé pour commencer, mais de plus en plus tôt dans le cycle de vie du démarrage – non seulement possible, mais plutôt attrayant.

Avec plus de variétés de capital s’intéressant aux entreprises technologiques privées grâce en partie à la réduction des risques, les prix ont changé. Ou, comme le dit Lessin, grâce à une meilleure capacité du marché à mesurer les opportunités et les risques de démarrage, « les investisseurs à tous les niveaux [now] le prix [startups] plus ou moins de la même manière.

Vous pouvez voir où cela se passe : si c’est le cas, alors le modèle de vente de capitaux coûteux pour une augmentation énorme devient un peu détrempé. S’il y a moins de risque, alors les investisseurs en capital-risque ne peuvent pas demander autant pour leur capital. Leur profil de rendement pourrait changer, avec des offres d’argent moins chères et plus abondantes, entraînant des prix plus élevés et des rendements inférieurs.

Le résultat de tout ce qui précède est le lede de Lessin : « Tous les signes semblent indiquer que d’ici 2022, pour la première fois, les investisseurs technologiques non traditionnels – y compris les fonds spéculatifs, les fonds communs de placement et autres – investiront davantage dans les entreprises technologiques privées que les entreprises traditionnelles de Silicon. Les investisseurs en capital-risque de type Valley le feront.

L’afflux de capitaux dans les secteurs de la finance autrefois réservés aux grands prêtres de l’entreprise signifie que les VCs du monde se retrouvent souvent à se battre pour des accords avec toutes sortes de nouveaux acteurs plus riches.

Le résultat de cela, selon Lessin, est que les entreprises « entreprises qui ont grandi autour des logiciels et des investissements sur Internet et se considèrent comme des investisseurs en capital-risque » doivent « entrer dans le plus grand étang comme un assez petit poisson, ou aller trouver un autre petit étang ».

Oui mais

La critique évidente de l’argument de Lessin est une critique qu’il fait lui-même, à savoir que ce dont il discute n’est pas aussi pertinent pour l’investissement d’amorçage. Comme le dit Lessin, l’impact de son argument sur l’investissement dans les semences est « beaucoup moins clair ».

D’accord. Bien sûr, c’est la fin du capital-risque tel que nous le connaissons. Mais ce n’est pas la fin du capital-risque, car si le capitalisme doit continuer, il va toujours falloir qu’il y ait de la merde risquée pour que les VC parient sur le fond.

Les facteurs qui ont fait que le SaaS à un stade ultérieur a investi quelque chose que même les idiots peuvent gagner quelques dollars deviennent rares dès le début dans le monde des startups. L’investissement dans des domaines autres que les logiciels aggrave cet effet ; si vous essayez de traiter les startups biotechnologiques comme moins risquées qu’avant simplement parce que les clouds publics existent, vous allez tout foutre en l’air.

Ainsi, l’argument de Lessin importe moins au stade de l’amorçage et de l’investissement plus tôt que dans les étapes ultérieures du soutien aux startups, et doublement moins lorsqu’il s’agit d’investir plus tôt dans des sociétés non logicielles.

Bien que ce soit un fait peu connu, certains investisseurs en capital-risque investissent encore dans des startups qui ne sont pas axées sur les logiciels. Bien sûr, presque toutes les startups impliquent du code, mais vous pouvez gagner beaucoup d’argent de nombreuses manières en créant des startups, en particulier des startups technologiques. La découverte de l’investissement SaaS ne signifie pas que l’investissement sur les marchés, par exemple, a bénéficié d’une baisse de risque similaire.

Ainsi, le concept de VCs-are-dead est moins vrai pour les startups de démarrage et non logicielles.

Lessin a-t-il alors raison de dire que le jeu a vraiment changé pour l’investissement logiciel à un stade intermédiaire et avancé ? Bien sûr que oui, mais je pense qu’il prend le concept de logiciel du marché privé moins risqué qui investit dans la mauvaise direction.

Premièrement, même si l’investissement du marché privé dans les logiciels présente un profil de risque plus faible qu’auparavant, il n’est pas nul. De nombreuses startups de logiciels échoueront ou échoueront et se vendront au mieux pour une somme modeste. Autant sur le marché aujourd’hui qu’avant ? Probablement pas, mais quand même certains.

Cela signifie que l’acte de cueillir compte toujours; nous pouvons vamp aussi longtemps que nous le souhaitons sur la façon dont les investisseurs en capital-risque vont devoir payer des prix plus compétitifs pour les transactions, mais les VCs pourraient conserver un avantage dans la sélection des startups. Cela peut limiter les inconvénients, mais peut aussi faire beaucoup plus.

Anshu Sharma de Skyflow – et anciennement de Salesforce et Storm Ventures, où je l’ai rencontré pour la première fois – a fait un argument sur ce point particulier plus tôt cette semaine avec lequel je suis sympathique.

Sharma pense, et je suis d’accord, que les entreprises gagnantes grandissent. Rappelons qu’une entreprise privée d’un milliard de dollars était autrefois une chose rare. Maintenant, ils sont construits quotidiennement. Et les plus grandes sociétés de logiciels ne valent pas les quelques centaines de milliards de dollars auxquels Microsoft était largement valorisé entre 1998 et 2019. Aujourd’hui, elles valent plusieurs milliers de milliards de dollars.

Plus simplement, un marché du logiciel plus attractif en termes de risque et de création de valeur signifie que les valeurs aberrantes sont encore plus aberrantes qu’auparavant. Cela signifie que les investisseurs en capital-risque qui choisissent bien et, oui, y vont plus tôt qu’auparavant, peuvent toujours générer des rendements dingues. Peut-être encore plus qu’avant.

C’est ce que j’entends à propos de certains fonds concernant leurs performances actuelles. Si le point de Lessin tenait aussi fermement qu’il le dit, je pense que nous verrions des taux de rendement en baisse chez les meilleurs VC. Nous ne le sommes pas, du moins d’après ce que j’entends. (N’hésitez pas à me dire si je me trompe.)

Alors oui, le capital-risque est en train de changer, et les fonds les plus importants ressemblent de plus en plus à des types de gestionnaires de capitaux entièrement différents de ceux des VC d’antan. Le capitalisme arrive au capital-risque, le changeant au fur et à mesure que le monde de l’argent évolue. Les services étaient un moyen par lequel les VC essayaient de se différencier les uns des autres, et probablement des sources autres que le capital-risque, bien que cela ait été moins discuté lorsque The Services Wars a décollé.

Mais même le Tigre à tir rapide ne peut pas investir dans toutes les entreprises, et tous ses paris ne seront pas payants. Vous pourriez décider que vous feriez mieux de mettre du capital dans un fonds légèrement plus petit avec une cadence de négociation légèrement plus mesurée, permettant la sélection de gestionnaires de fonds en qui vous avez confiance pour allouer vos fonds parmi d’autres capitaux communs à parier pour vous. Pour que vous puissiez obtenir des rendements supérieurs à la moyenne.

Vous savez, le modèle d’entreprise.